中泰证券近日发布有色金属行业周报：黄金ETF持仓增加、大宗继续去库，短期波动不改上行趋势。
以下为研究报告摘要：
【本周关键词】：黄金ETF持仓环比增加、大宗整体继续去库
投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级
1）贵金属：本周，大类资产普跌，流动性压力下贵金属上行动能减弱，贵金属价格高位震荡，中长期看，美国远端国债实际收益率处于2%左右历史高位，高利率下美国经济上行风险较低，伴随着全球信用格局重塑，贵金属价格将继续上行。
2）大宗金属：本周，整体价格继续承压回落，随着价格回落，终端采购热情继续提升，大宗整体去库，在长期紧平衡格局下，金融属性的恢复有望对整体板块形成支撑。中期看全球制造业复苏周期仍将持续，在供给瓶颈下，基本金属仍有望维持高景气，尤其是铜铝更是如此，我们坚定看好2024年大宗板块的投资表现。
行情回顾：大宗金属整体回落：1）周内，LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为-2.3%、-2.9%、-2.1%、-4.0%、-4.3%、-2.4%，SHFE铜、铝、铅、锌、锡、镍的涨跌幅为-3.2%、-1.9%、-6.2%、-3.6%、-4.3%、-2.7%；2）COMEX黄金收于2381.00美元/盎司，环比下跌0.75%，SHFE黄金收于557.38元/克，环比下跌1.51%；3）本周有色行业指数跑输市场，申万有色金属指数收于4,018.49点，环比下跌7.08%，跑输上证综指4.02个百分点，金属新材料、能源金属、小金属、贵金属、工业金属的涨跌幅分别为-1.59%、-3.05%、-6.10%、-8.52%、-8.68%。
宏观“三因素”总结：全球制造业复苏仍将继续，美国降息周期即将开启。具体来看：1）国内逆周期政策继续加码：国内1年期LPR3.35%（前值3.45%），5年期LPR3.85%（前值3.95%）；6月工业企业利润累计同比3.5%（前值3.4%）。
2）美国Q2实际GDP初值环比超预期回升：美国Q2实际GDP季调环比初值2.8%（前值1.4%，预期1.9%）；7月制造业PMI初值49.5（前值51.6，预期49.5），服务业PMI初值56.0（前值55.3，预期54.5）；6月核心PCE物价指数同比2.63%（前值2.62%），环比0.18%（前值0.13%，预期0.20%）。
3）欧元区7月制造业PMI初值超预期回落：欧元区7月消费者信心指数初值-13.0（前值-14.0，预期-13.2）；7月欧元区制造业PMI初值45.6（前值45.8，预期46.0），服务业PMI初值为50.1（前值52.8，预期52.9）。
4）6月全球制造业位于荣枯线以上：6月全球制造业PMI为50.9，环比回落0.1，处于荣枯线以上。
贵金属：大类资产普跌，贵金属价格高位震荡
周内，十年期美债实际收益率1.93%，环比持平，实际收益率模型计算的残差1541.4美元/盎司，环比-17.1美元/盎司；“特朗普交易”降温，同时大类资产普跌下，金银整体上行动能有所减弱，贵金属价格整体承压。目前美国十年期国债实际收益率处于2%左右的历史高位，在高利率下美国经济超预期上行风险较低，而去全球化背景下，全球信用重塑将支撑金价上行至新高度。
大宗金属：价格继续承压，下游采购意愿有所提升
周内，价格继续承压，但价格回落后，下游采购意愿持续提升，整体继续去库。
1、对于电解铝，市场氛围偏弱叠加需求弱化，铝市短期延续弱势
供应方面，中国电解铝行业运行产能持稳，依旧在4342.60万吨，维持历史高点。需求方面，国内铝下游开工维持弱势，随着近期铝价持续回落，部分终端下单意愿增强，带动部分企业开工好转，但板带等版块新增订单较少，整体开工率维持疲软态势。库存方面，国内铝锭库存86.1万吨，环比保持不变，国内铝棒库存26.53万吨，环比下降1.14万吨，随着本周铝价的进一步下挫，近日下游采购有所放量，各地区铝棒实现全面去库，进入7月下旬后，基价的大幅下行使得下游采购时顾虑减轻，成交回暖，为国内铝棒去库注入一定动力。
1)氧化铝价格3911元/吨，比上周上升3元/吨，氧化铝成本3051元/吨，环比不变，吨毛利860元/吨，环比增长0.41%。
2)预焙阳极方面，周内均价4470元/吨，环比保持不变；考虑1个月原料库存影响，周内平均成本4550元/吨，周内平均吨毛利-80元/吨，环比下降19.5%；不考虑原料库存，预焙阳极周内平均成本4428元/吨，环比下降0.62%，周内平均吨毛利69元/吨。
3)除新疆外100%自备火电的电解铝企业，即时成本17527元/吨，环比下降0.12%，长江现货铝价19220元/吨，环比下降1.28%，吨铝盈利1124元，环比下滑11.88%。
国家多部门联合发布《电解铝行业节能降碳专项行动计划》，对目前中国电解铝行业运行产能并未有太大影响。预计在终端需求明显好转之前，铝市场或维持弱势整理为主。
2、对于电解铜，积压需求释放，铜价震荡整理为主
供给方面，7月26日SMM进口铜精矿指数（周）报6.38美元/吨，较上一期的5.75美元/吨增加0.63美元/吨。需求方面，多家企业询价频率提升，可感受到此前积压需求已有逐渐释放之势，但从需求总量来看，多数企业仍认为仍将弱于去年同期。分行业来看，本周国、南网订单均表现稳定，但整体需求仍处于缓慢恢复过程中。库存方面，截至7月26日，海外库存方面，LME铜库存23.8万吨，环比增0.7万吨，较去年同期增加19万吨。COMEX库存环比上周增0.25万吨至1.39万吨，较去年同期减少3.27万吨。国内库存方面，国内现货库存45.12万吨，环比减2.66万吨，同比增24.85万吨。全球库存总计70.12万吨，环比降低1.8万吨，同比增56万吨。
总结来看，宏观基本面皆弱，短期内铜价将持续震荡偏弱趋势。
3、对于锌，内外盘宏观情绪偏弱，锌价大幅下滑
供给方面，百川统计国内锌锭周度产量10.43万吨，环比-1.32%；需求方面，下游消费延续弱势，高温及强降雨使下游开工率有所回落，但锌价回落刺激下游企业不断采买补库。库存方面，七地锌锭库存16.91万吨，去库2.28万吨。4、对于钢铁，终端需求释放不足国内钢市弱势下滑
本周需求疲软库存在高供应下将持续累积，累库幅度已经初步展现问题，后续目前暂无新增检修的情况下，若钢厂不进行主动减产，高供应继续维持可能会导致库存矛盾持续激化，未来对价格抑制作用将十分明显；而螺纹新旧国标切换仍需一定时间消化，就需求端自身来看，资金到位并未有明显改善，以及高温天气和台风的持续将对下游施工产生负面影响，需求难有回升预期，宏观目前支撑力度有限，市场信心的重新建立需要时间，在通过供给侧变化重新调整供需结构以使得价格筑底企稳前，预计短期内钢价或继续承压运行。
风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期、金属价格波动风险、产业政策不及预期的风险、下游消费不及预期的风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等（ 中泰证券 郭中伟,谢鸿鹤,刘耀齐,陈沁一）
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