“中小投资者长期得不到合理回报，对他们不公平。”“想要促进老百姓消费意愿，根本是提高老百姓收入。”“发展直接融资是个漫长的过程。”5月27日，“布雷顿森林体系：过去80年与未来展望”国际会议暨2024清华五道口全球金融论坛在杭州开启。清华大学五道口金融学院副院长、金融学讲席教授田轩在接受北京商报等媒体提问时，对投资者保护、耐心资本、需求疲软等热点问题一一进行了解答。
促消费的根本是提高老百姓收入
4月披露的宏观数据可以看出，工业、出口、就业、物价等指标改善，消费、基建、房地产等指标回落，结构继续呈现出生产快于需求、外需强于内需特征。市场对于“需求疲软态势”的讨论不断，扩大内需成为了发展要务。
内需分两块，消费与投资。田轩直言，想要促进老百姓消费意愿，提高收入才是“治本”。而收入代表稳定的现金流，就业率的提升是非常重要的。归根结底，要“千方百计地提高就业”，扩大老百姓可支配收入。此外，还要解决包括养老、教育、医疗、住房在内的民生问题，扫除群众“后顾之忧”。
从投资角度来看，田轩认为，当前市场存在的问题之一是民间投资不足。民间投资的主体是民营企业家，在民营经济中，民营企业家贡献了至少50%的税收、60%的GDP、70%的科技创新、80%的就业机会，至少90%的企业数量，可见其重要性。
扩大内需、扩大投资，就要让民营企业家能够真正吃下“定心丸”，解决路径便是营造良好的营商环境，创造一个市场化、法治化、国际化的营商环境。田轩表示，其中，最重要的是法治，即确确实实加强对投资者、对企业家的保护，这对于稳定民营企业家的信心是非常重要的。
发展直接融资是个漫长的过程
当前，直接融资在我国金融市场中的占比仍然相对较低。在田轩看来，这主要源于历史原因，我国银行系统长期占据主导地位，金融资产中超过90%属于银行资产，而新增社会融资规模中超过65%来自间接投资。然而，这一融资结构正在逐步调整，以适应经济高质量发展的需求，这是正确的方向。
要调整这一结构，需要特别关注新质生产力的发展，特别是对于科技创新而言，直接融资无疑是最有力的支持方式。田轩指出，“从经济学的逻辑和科学角度来看，我们必须尊重市场规律，让直接融资成为支持中小微企业发展的重要手段”。
首先，从股权市场的角度来看，中小微企业往往面临信息不对称和缺乏有形资产抵押的问题，这使得股权融资成为它们的重要选择。田轩指出，“我们应该鼓励一级资本市场的发展，如天使投资和风险投资，这些对于初创企业和中小微企业至关重要”。
其次，二级资本市场的发展也不容忽视。“我们需要完善二级资本市场的注册制，加强信息披露的准确性和透明度，同时加大对投资者的保护力度，对严重违法违规行为进行严厉打击。这样，我们才能确保真正优质的企业能够放心大胆地在A股上市，并把稀缺的公众资源配置在最优质的资产上。”田轩说道。
“什么事情都不是一蹴而就的，需要我们一起努力。”在田轩看来，发展直接融资确实是一个漫长而复杂的过程，需要时间的积累、政策的引导和市场的成熟。
耐心资本是“长线”
4月底召开的中央政治局会议提出，要因地制宜发展新质生产力，积极发展风险投资，壮大耐心资本。
新质生产力与耐心资本有怎样的关系？田轩表示，新质生产力的特征就是技术创新、科技创新，而科技创新本质上是一个对未知路径的探索过程，是一个从0到1、从无到有的过程。科技创新周期长、失败率高，要想激励创新，就不能一蹴而就，“耐心资本”应运而生。
田轩强调，“耐心资本”是主动的、能够提供长期支持，能够穿越周期，对于风险高度容忍，对于失败高度包容的资本。用好耐心资本，需要让企业年金、养老基金、退休基金等进入资本市场，这类基金追求的是长期稳定的现金流，而非短期收益。耐心资本是“长线”，能够保证5年、10年、50年甚至更长时间的运营。
在田轩看来，中央政治局会议提出积极发展风险投资，壮大耐心资本，是正当其时的，为资本市场发展提供了一个非常好的抓手。同时，发展新质生产力更要“因地制宜”，根据地区企业禀赋、资源、优势，“错峰”发展新质生产力。对于战略型新兴产业，要做好积极培育、提前布局。
“行刑衔接”保护中小投资者
今年以来，证监会多次强调要建设以投资者为本的资本市场。“资本市场30多年前成立的时候，是为了解决国有企业融资困难，更多考虑的是帮助企业上市融资来发展。而如今当中小投资者长期得不到合理的回报，资本市场将存在比较大的问题，对于投资者也是不公平的。”田轩表示，因此，证监会多次强调要以投资者为本，这实际上是一个非常重要的观念转变。
“我们现在要转变为投资者的市场，其中很重要的就是要保护中小投资者。”田轩说道。这背后隐喻实际上就是要对上市公司严格监管，就是要对于严重违法违规的行为加大惩处力度。如欺诈发行、内幕交易、财务造假、操纵市场等伤害资本市场，尤其严重伤害中小投资者的行为。
田轩指出，加大资本市场严重违法违规的惩处力度，一是要继续加大行政处罚。新证券法修订以后，对于上市公司信息披露违法行为的顶格罚款由60万元提高到了1000万元，毫无疑问是很大的提升，但是相对于那些天价的违规行为，动辄几千万、几个亿甚至几十个亿的财务造假或欺诈发行来说，力度稍显不够。
除了行政处罚，田轩还强调“行刑衔接”，即行政处罚以后还要有刑事的追责。“我们的证券法和刑法还是要打通，在落地执行的时候加大力度，这样才能够真正起到震慑的作用。”
民事的追责对于中小投资者的保护也非常重要。绝大部分中小投资者在遭遇投资企业欺诈发行、财务造假、内幕交易时，将承受很大损失，但没有时间、没有能力、没有精力维权。因此，要加强“特别代表人诉讼制度”，即有专门机构代表中小投资者起诉、追偿。
企业主动退市未必是坏事
对于投资机构的退出难问题，田轩指出，“中国的二级市场是有流动性的，但一级市场流动性不足，这会影响风险投资人进行投资。当前我们建立多层次的资本市场，就是要把上市和退出的通道都打开，真正从源头上鼓励风险投资进入”。
当前，从上市公司的“入口”到持续监管，再到“出口”，都在建立更加严格的制度安排。
田轩解释称，打开上市和退出通道，一方面，要对上市企业严格把关，把那些搞财务造假、欺诈的一类害群之马排出去，让优质资产上市。另一方面，上市公司的数量要保持稳定，不能无限往上涨，这样才能保证稀缺的公共资源配置在最优质的企业上，进而实现一二级市场的平衡。
IPO市场上，企业撤单不断，年后首家上会企业马可波罗也遭到了暂缓，可见监管严把发行准入关的审慎态度。
在田轩看来，“我们可以把退市也打通，鼓励这种自愿的、主动的退市，这样才会实现真正的一二级市场再平衡，才能够保证二级资本市场有一个比较合理的、稳定的上市企业数量”。
“企业主动退市未必是坏事。”田轩直言，因为上市有很多的成本，对于创新型企业，退市反而能够给它一个相对安静、相对安全、相对长期的发展空间，能够让它去做长期的创新，而不会受到短期资本的干扰。
北京商报记者 岳品瑜 董晗萱
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