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最近有个诡异的现象，一边是定价衰退的黄金白银迎来史诗级暴涨，一边是定价繁荣的股市稳中有升。

黄金和股市，到底是谁在说谎？

与此同时，中国选择了稀土这个全球年贸易总额只有区区一百亿美元的品类搞管制，制裁与博弈、美元的宽松与政府停摆、中国的地产与债务，这一系列事件的背后又是以什么暗线逻辑串联在一起的？

我们都知道，现阶段权益类资产，全球看美股，美股看科技，科技看AI， 而AI叙事的核心就是半导体。

半导体制造是一个极度依赖连续生产的行业，这一点非常像钢铁厂，高炉一开就不能熄火，一旦停机，损失绝不只是‘减产停产’这么简单，上下游巨量的物料会面临报废，甚至整个系统都可能有被损毁的风险。

钢铁厂不仅自己不能停，它的矿石供应、焦炭供应、连铸连轧线也都是7*24小时连轴转的。一旦高炉熄火，上游矿石无法消化、下游轧钢线停摆，整个产业链损失会在极短的时间里呈几何倍数放大。

而芯片行业更甚：芯片制造上下游总共有上千道工序，从氧化、光刻、蚀刻到离子注入、化学机械抛光，等等……一块晶圆的制造周期长达2~3个月，这些工序彼此之间高度串联，依赖极为精确的时间控制来协调宏观生产。

晶圆在高真空、高温、强紫外线下的工艺步骤一旦中断，就会发生污染、氧化、结构变形等等问题，几乎没有任何重复利用的价值。每片晶圆价值几千美元，任何一个生产环节的停滞，都会导致几万片晶圆同时报废，损失无法估量。

同时，各设备的时间窗口错位，还需要重新校准、重新调试，恢复正常生产节奏往往要花几周时间。

对于普通工厂，停工几个礼拜也许问题不大，但是台积电单是一座5nm级晶圆厂，成本就高达150~200亿美元，设备折旧、运维和固定成本那都是按每小时百万美元计的，而类似的高端晶圆厂台积电有7座。不过停工损失只是最不值一提的小钱，更关键的在于半导体背后极其庞大而脆弱的全球产业链。

只需要我们停止稀土供应，哪怕只有一天时间，苹果、高通、英伟达、特斯拉、微软等等你所有想得到的想不到的科技和制造企业，恐怕全都会乱套。

比如用于制造永磁体的钕、镨、钆等元素，其制造的钕铁硼永磁体具有迄今无法被替代的最高磁能积。

从F-35战斗机的发动机到核潜艇的声纳与推进电机，再到“爱国者”导弹的精确制导系统，都离不开这类高性能稀土永磁。在民用领域，一台特斯拉Model 3的驱动电机需要消耗约1公斤钕铁硼磁体；一台海上风力发电机的核心发电机则需要超过2吨。

但这没完，比如苹果，拿不到iphone芯片，富士康的整机组装厂就没法开工，整个生产线都要停下来等芯片，屏幕、内存、金属材料等等这些都会快速积压，每一样东西都又牵扯到几十甚至上百家供应商，而这些供应商的背后还有它们自己的供应商，波及的范围将会远超大家的想象。

这也就是为什么苹果公司有应急工程师团队常驻台积电厂区，就是为了能够在台湾遭遇地震或者大停电这种影响生产的突发事件中，能够帮助厂家做出快速应对、减少自身损失。

2021年，因为台积电产能紧张外加美国芯片制造大本营德州遭遇严重暴风雪，全球迎来了一波芯片荒，通用汽车和福特仅仅因为拿不到指甲盖大小的车载MCU芯片，被迫全球关闭工厂好几周时间，就因为这么小小一个芯片供应的延迟，损失了几百亿美元的市值和几亿美元的销售额。

这也就是为什么一个全球一年交易总金额只有区区100亿美元的稀土会让美国如临大敌，因为稀土供应的稳定性直接影响到半导体生产和战略级产品的生产，而这借助供应链的杠杆效应，会立即被放大成牵扯几万亿甚至十几万亿美元规模、覆盖美国科技与制造业的巨大不确定性。

而我们都知道，资本向来极度厌恶不确定性，稳定的预期有助于提高企业估值，反之则会打压估值。而眼下的美股，可以说全靠AI这个故事撑起了一片天，如果不是2年前大语言模型的横空出世，美股在疫情后的繁荣根本无从谈起。

而稀土制裁这张牌，打的就是AI和半导体，踢的就是瘸子仅剩的那条好腿。不过稀土制裁所造成的杀伤其实还并不是靠“严格管制”实现的，如果中国真的说从明天起稀土供应减半，对美国的威慑大概率会是一次性的，只要半导体行业调整好供应链，很快就能满血复活，但怕就怕不确定性。

咱们这次稀土制裁，核心是“加强适当的审核”，作为中国人，咱们太清楚“适当”两个字的含义了，几乎约等于随心所欲，而最大的威慑恰恰就是这种可以变动的红线。无法预测的管制力度下，美国半导体供应链的调节将会彻底失效。

也正因为如此，中国可以轻松借助庞大供应链产生成几十倍放大的巨大不确定性，从而对美国金融的承重柱半导体行业的估值进行大幅打压。

可以毫不夸张地说，捏住稀土就约等于是捏住了美国金融的小弟弟，不需要太大力道，就能给它疼出眼泪来。

现在美国科技公司的估值全都飘在天上，美国经济和就业数据也明显出现疲软，以至于让美联储不断表达担忧，这个时候特朗普绝不敢赌AI这个泡沫会不会炸在自己手里。所以稀土制裁可以说是一刀砍在了美股的七寸上，四两拨千斤地成功夺取了一部分美元核心资产的定价权，这在过去是几乎不可想象的。

但金融估值被打压的问题，往往可以通过货币放水来解决。所以特朗普和他的共和党也没闲着，试图通过强制引导货币进入宽松周期，从而维持美国对于全球资产的绝对定价权。

明面上我们最近看到了三条新闻：一，美联储主席鲍威尔最近暗示将会逐渐暂停缩表；二，美国政府关门了；三，黄金价格持续飙涨。看似毫不相干的消息背后，实际上又是一出极为精彩、草蛇灰线的大戏，这背后实际上是美联储已经被逼到了角落。

美国政府关门，原因就是财政部想花钱但是预算迟迟批不下来。其实几个月前美国财政部的TGA账户余额就已经接近见底了，为了救急，美国财政部在计划之外临时大幅增发债券，净融资额超过了1万亿美元。

所以7月之后，美国政府TGA账户余额突然暴增，缺钱危机也就自然度过了。但是这个操作最大的问题在于，政府发行债券，商业银行拿钱去买，这相当于是从市场里抽水，而且是在短短2个月时间额外多拿走了一万亿美元的流动性。

根据高盛的评估，这相当于抵消掉了美联储降息所释放出来的宽松效果，这也就是为什么今年以来，美国商业银行之间的隔夜融资利率几乎没有受到降息影响。换句话说，美联储看似降息了，但更低的借贷成本并没有顺利传导到企业和居民端，释放出来的宽松力道完全被财政部发行的巨额短债吸干了。

有了一次就有第二次，这一次特朗普根本不怕政府关门，关了更好，这样财政部继续发巨额短债融资就没有在野党来阻挠了，所以前两天民主党议员向媒体抱怨，说根本找不到能谈判的共和党话事人，因为特朗普巴不得政府不营业。

作为美联储，政府关门可以不管，但绝不能坐视流动性问题不管，所以美联储主席被迫出来说计划逐渐停止现有的缩表政策。

所谓缩表，全称叫紧缩资产负债表，大家可以把资金市场想象成一个大水池，水代表着钱，缩表就是美联储不断地从池子里把水抽走，从而限制流动性和通货膨胀；反过来，往池子里注水，增加流动性增加货币供应，就叫扩表，扩张资产负债表。

现在鲍威尔提到准备停止缩表，就是释放宽松的预期管理信号，这样做，在战术层面确实可以对冲财政部的抽水防止流动性枯竭，但在战略层面，意味着特朗普当局这一招以退为进，主动抽干流动性，倒逼美联储进入宽松周期的操作，是行之有效的办法。

而这就是目前黄金价格暴涨最主要的因素——市场担心美联储独立性减弱甚至会从此被长期边缘化。因为一旦失去美联储这个定海神针，美元的超发将会是一发不可收拾，黄金价格将不再反应实际利率，而反应了利率体系已经彻底失效。这和历史上黄金历次走牛的背景都不太一样，所以我们看到黄金这一轮暴涨的速度同样也远超历史上任何一次牛市。

如果美元供给大幅增加，不仅美股和美债等美元资产会被托底，并且美国还会进一步巩固全球资产重新定价的权力，因为一切的非美国资产，包括人民币，要么跟随美国放水沦为热钱的游乐场，要么汇率升值等待贸易出口被大大伤害，在这方面，美国算是“惯犯”了。

中国打美国金融估值，美国就通过放水打防守反击，而我们这次又瞄准了这个惯犯的弱点，尝试通过助推美国的通胀，让他放水也放得不舒服。

因此我们看到，同一时间中国还宣布了针对美国航运的制裁。中方宣布对一切美国制造或者美国实体持有股份超过25%的船，在停靠我国港口时要按每吨400元的标准额外收费。

根据世界航运协会的估算，这笔新增费用会占到国际货轮单趟总利润的一大半。中国放狠话的底气来自于中国傲视群雄的海上贸易的总吞吐量：世界前20大深水港里中国占了16个，前10大深水港里中国占了8个。

而剩下的4大外国港口里还有两个是主要承接中国贸易中转的，一个是新加坡港，一个是为了给中国运送矿石的澳大利亚黑德兰港。

可以这么说，世界上的所有货运公司，无论少了哪个国家都依然还能继续运作且保持盈利，但唯独少了中国不行。

中国依靠庞大的制造业与经贸网络，缔造出了一个严重依赖于中国码头的世界海运贸易生态圈。国际船运公司但凡还想赚钱，就必然离不开中国。

那么情况就非常明了了，对美国而言基本上只有两条路，要么国际海运公司放弃毫无利润的中美航线，要么开中国货轮，然后把美国政府施加的罚金转嫁到美国消费者头上去。

无论是哪种，对美国而言都只有一个结果，那就是稀少的海运运力带来的运费普涨，叠加额外的费用，这一切的超额成本都会转化成美国国内的通胀。

而美国通胀一旦重新抬头，美联储就不得不踩下刹车，暂停甚至逆转宽松政策。这就等于把特朗普辛苦布下的“货币托底”之局硬生生打乱，再一次打击美国金融市场。

从这一刻起，这场博弈已经不再是今年4月时候那种“你一拳我一脚”了，而是升级成了争夺资产定价权，我认为这才是正确的思路。美国不是制造业外贸大国，中国在贸易上搞对等反制效果其实并不明显。

美国人之所以制裁咱们外贸，是因为外贸是中国的大动脉，而美国的大动脉就是金融，所以咱们就应该在金融方面去加大力度反制，这才算真正的对等。可大国之间的较量，绝不会像电影那样酣畅淋漓。

特朗普在台前看似“东一榔头西一棒子”，一边抽流动性逼美联储就范，一边挥舞关税打击中国科技，看起来仓促零乱，其实每一招也都踩在了我们的痛点上。

中国现阶段正处在化债以及优化经济结构的关键时期，概括来说就是两条腿，一边继续迈入新质生产力，一边出清债务挤走虚火和水分。

而美国完全就是照着我们脆弱的节点猛打：关税打击的就是中国新质生产力的消费端，150%甚至200%的关税下，中国的成本和规模优势将会荡然无存，外需缺位，而中国内需又不足以撑起整个新质生产力的跨越，也就意味着，高利润产业的外贸扩张如果受到严重制约，中国经济增量和增速就都会遇到问题。

考虑到接下来十几年，每年要涌入就业市场一千多万应届生，蛋糕一旦做不大，美国都不用出手，我们自己就会出问题。

不止如此，美国它还清楚地知道，如果一下子给中国摁倒在地上，肯定会激起反弹，毕竟兔子急了也咬人，所以它还借用宽松美元玩了一手围点打援：一边用关税限制中国的新质生产力，一边又用宽松美元潮汐带来的廉价资金，干扰中国的宏观经济政策，引诱中国的夕阳产业重新开始扩张。一旦上钩，特朗普就能悠闲地坐看我们再次掉进债务的深渊里。

想象一下，出口趴窝，就业躺在地上，每年都有一眼看不到头的应届生，各地还面临巨大化债任务，这时候如果你是地方政府，看着因为美联储宽松而大幅涌入的廉价热钱，你会怎么做？

大概率不管三七二十一先拿钱救眼下的急，今天卖地明天债务问题就能得到改善，领导夸你能干，百姓说你干实事，何乐而不为。

于是左手房地产右手地方债，继续奏乐继续舞，直到彻底没法回头。大国之间的博弈都是于无声处听惊雷，你中国不是想化债吗，我就拿着大把廉价的货币，围着你的高息债务，用更低的借贷成本专门围剿赶来支援的政策。

热钱不会直接买地盖楼，但它会通过购买高息的地方债和城投债或者干脆进行利率套利，从而让地方政府在既不提高显性利率也不向中央暴露隐性债务的情况下，能借到更多的钱。面对这种诱惑，中央有定力不上当，但不代表基层也有这样的定力和智慧。

国家发展新质生产力本质恰恰是对既有利益链条的肢解，政府化债也是对地方财务的刮骨疗毒，所以管理着广大中国基层事务的地方官员对此是既缺乏能力又缺乏动力。

相反，如果能拿着热钱给地方经济贴金，对于基层而言是立竿见影的大好事，报表上闪亮的新增数据很快就能转化成自己实打实的政绩。这就是经济上的围点打援，美国用关税“围住”中国的新质生产力（点），同时用宽松美元潮汐（援）去诱惑和腐蚀中国正在艰难进行“化债与结构转型进程。

其实稀土开采和提炼并不是什么外星科技，没有大家想象中那么深的技术壁垒。开采环节是劳动力密集型，而提炼环节则是重污染，这两条在过去几十年里劝退了绝大多数国家。

更重要的，是稀土“用量不大，但必须有”的这个特征，让外国人之前不愿意自己干这个事，因为很难像中国一样形成规模效应。所以中国才在这个领域获得了绝对领先地位。

所以稀土的制裁，注定只是一个中短期有效的策略，这张牌如果真打出来了，几年后稀土的威慑力也必然将会随着技术的扩散以及西方的大举投入而快速降低。

但中国也从没有把稀土当作一劳永逸的底牌来看，我们要的就是稀土所能争取到的5年左右窗口期，这足够让中国能在一个斗而不破的国际环境里，集中力量完成经济的换挡和化债的任务。只不过说起来简单，其中的凶险实际上只多不少。

当下的博弈早已超越了传统的关税战和地缘政治摩擦，中国采取的策略是通过供应链和中国市场规模来“夺取实物资产定价权”，无论是出口的稀土还是进口的铁矿石大豆，又或者是对世界海运规则的改写，都是围绕这个来展开的。

而美国争取的是“金融资产定价权”，无论是强行货币宽松护盘美股乃至于资本市场，对冲贸易战供应链风险，还是输出热钱对发展中国家债务规模的大幅推高，都是美国对自身以及全球金融资产定价权的抢夺和强化。

风险资产和避险资产同时上涨，是资本对短期热钱的贪婪和长期全球债务问题不可持续的恐惧的一种表现，黄金和股市都没有错，市场不会错，问题出在人们亘古不变的那颗贪婪又恐惧的心。21世纪20年代注定是充满波动和不确定的年代，百年未有之大变局下，务必坐稳扶好，静待大戏开场。